宽信用已见成效 首季经济“开门红”可望可及

中国人民银行最新公布的数据显示，1月金融数据实现“开门红”，这表明我国宽信用取得重要成果。在宏观经济预期转弱的背景下，1月金融数据大大超出市场预期，增强了国内经济增长的信心。在全球发达经济体纷纷转向收缩性货币政策之时，我国根据自身需要保持了货币政策的独立性。同时，我国货币政策的关注点和着力点是畅通信用扩张机制而非无节制地“宽货币”。

嘉宾

唐建伟交通银行金融研究中心首席研究员

邓海清中航基金首席投资官

王运金植信投资研究院高级研究员

主持人范思立

金融数据大超市场预期

中国经济时报：中国人民银行发布的1月金融数据受到市场的积极反应，如何整体评估今年1月的金融数据？

邓海清：社会融资数据和贷款数据都大超市场预期，消息公布后，夜盘长债收益率上行了3-5个基点。

1月社会融资规模增量为6.17万亿元，比上年同期多9842亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加4.2万亿元，是单月统计的高点，同比多增3806亿元。

王运金：1月人民币信贷新增3.98万亿元，信贷余额增速11.5%,较上月下降0.1个百分点,与此前预测的新增4万亿元基本一致。1月新增社会融资6.17万亿元，社会融资规模存量增速10.5%,比上月增加0.2个百分点。1月M1增速下降1.9%,剔除春节错时因素影响后M1增速为2%;M2增速9.8%,较上月大幅增加0.8个百分点,远高于市场预期;人民币存款余额增速9.2%,较上月低0.1个百分点。

信贷迎来“开门红”

中国经济时报：信贷数据的成色更佳，如何看待其具体表现？

唐建伟：信贷迎来“开门红”。今年以来，货币政策靠前发力稳增长，中国人民银行1月17日下调了中期借贷便利(MLF)和逆回购利率，1月20日贷款市场报价利率(LPR)随之下行，引导金融机构信贷规模增长。叠加年初素有放量传统，今年的信贷“开门红”成色更佳。1月份人民币贷款增加3.98万亿元，是单月统计高点，同比多增3944亿元。

住户贷款增加8430亿元，其中居民中长期贷款增加7424亿元。2021年四季度起，中国人民银行、中国银保监会密集释放稳楼市信号，但年底前取得明显改善的方面主要在按揭放款提速和部分城市按揭利率下调。

进入2022年以来，5年期LPR出现了自2020年4月以来的首次下调，更显著的是信贷放量先行。在房地产市场成交量还没有恢复活跃度时，信贷率先发力，将缓解市场观望情绪，带动成交回温。

企事业单位贷款增加3.36万亿元。尽管1月为冬日生产淡季，企业生产开工活跃度进一步走低，但政策集中靠前发力叠加银行为实现“开门红”提前储备项目，企业新增信贷总量大幅增长，结构也有明显优化。其中最多的中长期贷款增加2.1万亿元，其次是短期贷款增加1.01万亿元，票据融资仅增加1788亿元，依靠票据冲量的现象基本消失，当月信贷成色不错。

邓海清：贷款数据总量十分亮眼，结构上也有所改善，主要体现在企业中长期贷款上。

从贷款数据来看，1月份人民币贷款增加3.98万亿元，是单月统计高点，同比多增3944亿元。其中，票据融资同比多增3193亿元；居民户短期贷款和长期贷款皆同比少增，共计少增4270亿元；企业短期贷款同比多增4345亿元；企业中长期贷款同比多增600亿元。

企业中长期贷款仅同比多增600亿元，贷款增量主要由票据和短贷贡献，贷款数据的结构似乎不好。但需要注意的是：一方面，企业中长期贷款增加2.1万亿元，是单月统计高点，在去年的超高基数上再创新高。另一方面，企业中长期贷款同比多增，一举扭转了去年下半年以来企业中长期贷款同比大幅少增的趋势。

居民户贷款同比少增幅度较大，表明居民收入和支出意愿依然受疫情影响较大，未来大概率随着疫情防控形势好转而好转。

王运金：信贷大幅增加得益于上年末降准等货币政策偏松操作与年初较大的季节性融资需求,但结构性问题不能忽略。1月新增信贷近4万亿元，同比多增4000亿元,受基数影响,余额增速维持去年末水平。短期及票据融资新增1.29万亿元,同比多增5266亿元;中长期贷款新增2.8万亿元,同比少增1424亿元,较上月少增规模有所缓和。

居民部门信贷新增8430亿元,同比少增4270亿元,主要受春节前房地产市场低迷、按揭贷款投放仍受限制所致。

非金融企业信贷大幅新增3.36万亿元,同比多增8100亿元,但中长期同比仅多增600亿元。

总体来看,当月增量信贷中长期信贷占比71%,较上月有所提升,但明显低于去年同期的83%,中长期融资需求恢复仍需时日。

政府债券发行前置促进社会融资高增

中国经济时报：社会融资规模大幅增长，都有哪些因素拉动了社会融资规模的增长？

唐建伟：政府债券发行前置促进社会融资高增。2022年1月社会融资规模增量为6.17万亿元，比上年同期多9842亿元；1月末社会融资规模存量为320.05万亿元，同比增长10.5%。

社会融资多增的接近万亿元，除了来自对实体经济发放的人民币贷款之外，最大的贡献来自于政府债券。贷款总量4.2万亿元同比多增3806亿元，而1月新增政府债券净融资体量为6026亿元，就贡献了3589亿元的同比多增量。国债和地方债2021年后置发行与2022年前置发行，尤其是新发地方债规模较大，形成了跨年新增社会融资的强力支撑。企业债券净融资方面也保持了平稳增加的态势，同比多1882亿元。股票融资延续活跃，非金融企业境内股票融资同比多448亿元。

邓海清：1月社会融资规模同比大幅多增，直接融资和间接融资同时发力。除了人民币贷款同比多增外，企业债券融资和政府债券融资也同比大幅多增，表明债券一级市场回暖，同时地方债发行节奏提前，后续地方政府稳增长子弹充足。

王运金：财政靠前发力推动政府债券融资增长；表外融资业务季节性增长,但尚未出现明显恢复。1月政府债券新增6026亿元,同比大幅多增3589亿元,延续去年10月以来政府债券对社会融资增长的支撑作用。政府债券发行提速将有力推动包括基建在内的固定资产投资增长。

表外融资业务新增4479亿元,同比多增328亿元；对比历史数据来看,1月为投放高峰期,具有较强的季节性因素,并不能认为其出现恢复性增长。表外融资业务已持续收缩4年共计8.7万亿元,维护房地产市场平稳发展需要适时恢复表外业务,满足优质房企的合理融资需求。

企业债券新增5799亿元,是2020年5月以来单月增量最高值,同比多增1882亿元;在经历2年多违约事件负面影响后,债券发行逐渐回归正常节奏,市场回暖趋势明显。

广义货币供应加速增长

中国经济时报：货币供应量的增长情况能说明哪些问题？

唐建伟：广义货币供应加速增长。1月末，M1

余额61.39万亿元，同比下降1.9%。春节前企业集中发放薪酬奖金，使单位活期存款向个人存款转移；同时春节前企业也可能转存定期获取较高收益，使单位活期存款向短期定期存款转化。这都使M1出现显著的季节性减少。由于今年春节前最后1个工作日在1月，去年在2月，剔除春节错时因素影响，M1同比增长调整为约2%。

M2余额243.1万亿元，同比增长9.8%，增速分别比上月末和上年同期高0.8个和0.4个百分点。广义货币供应增速显著回升，反映了货币政策放松效果明显。具体来看如前所述，其增长动力主要源自两个方面：一是对实体经济发放的人民币贷款大幅新增，同比多增3806亿元；二是债券发行保持了较高规模，形成稳定的跨年支撑。

邓海清：1月份M2同比增长9.8%，增速较去年12月提高0.8个百分点；社会融资存量同比增长10.5%，增速较12月提高0.2个百分点。M1同比负增长1.9%，可能主要受春节错位因素和开年房地产销售状况不佳影响。

王运金：M0增速大幅上升与M1增速大幅下降,主要受年前中国人民银行降准与逆回购增量、员工工资结算与年终奖发放等因素影响所致,企业经营活动减弱，单位活期存款下降,流通中的现金大幅增加。

M2增速大幅上行,一方面是大量信贷投放推升了单位存款,因春节前经营活动减少与疫情影响下开工节奏受限,企业活期存款较多转向定期存款;另一方面是员工工资、奖金等的发放推高城乡居民储蓄存款;从人民币存款增加3.83万亿元,同比多增2600亿元中也可以看出,企业经营活动受春节影响较大。

货币政策仍有望持续发力

中国经济时报：1月金融数据表现“抢眼”，但是全球主要发达国家的宽松货币政策纷纷转向，这将对我国形成压力，如何展望我国未来的货币政策？

唐建伟：预计一季度货币政策仍有望持续发力。从国内经济面临的下行压力和外部美联储加息时点提前综合来看，中国人民银行可能还会在一季度窗口期及时开展政策调整，持续释放流动性发力稳增长。预计利率还有进一步调降的空间，MLF、LPR利率仍有小幅下调5-10个基点的可能，其中5年期LPR也可能再次下行。同时也不排除中国人民银行灵活运用降准等操作加强逆周期调节的可能性。

邓海清：总体上看，1月金融数据大超市场预期，中国人民银行宽信用的努力已经收到成效，成功实现了“开门红”。

2022年将召开党的二十大，宏观政策稳字当头，经济增长实现“开门红”既是实现全年增长目标的需要，也是中央和地方政府共同希望实现的目标。当前信贷数据已经实现“开门红”，房地产行业融资也在不断边际松绑，今年地方政府债发行节奏提前，加上地方政府自去年以来积累的已募未投资金，地方政府稳增长有抓手、有意愿和有能力交出一份亮丽的一季度经济答卷，实现经济数据“开门红”。

中国经济目前应该关注五大预期修正。

一是中国人民银行货币政策理解偏差的修正：中国人民银行货币政策的关注点和着力点是畅通信用扩张机制而非无节制地“宽货币”。

二是经济增长悲观预期的修正。不能错误地从2021年四季度经济增速下滑，而线性外推今年的经济增长，2021年第四季度的经济“铁底”已现，2022年经济增长形势趋于好转。

三是宽信用“失灵”效应的修正。满足房地产行业合理融资需求，适度修复基建和房地产投资增速，使之回到合理区间，是存在空间的，不能低估这一次宽信用对稳增长的效果。

四是债券发行时间错位导致债券投资供需失衡效应的修正。2022年初以来市场降息预期浓厚，利率债配置时点被提前，发行时点被后移。为了债券发行放量，可能会对资金价格和债市收益率造成冲击。

五是中国人民银行稳定人民币汇率压力预期的修正。2022年出口大概率回落导致贸易顺差减少，叠加美联储强势加息，或将对中国人民银行实行相对宽松的货币政策形成较大压力，或将对中国债券市场上外资持有的债券造成仓位或结构调整压力。

1月金融数据的“开门红”表明中国人民银行宽信用取得重要成果，信贷和社会融资增速已经与GDP名义增速相匹配，一季度继续全面降准降息的必要性和概率大幅下降。

从内部看，随着企业投资发力和地方政府稳增长落地，经济数据将明显好转；地方债密集发行，债市供给压力上升。从外部看，全球各国央行的货币政策纷纷转向，英国央行已经加息2次，美联储3月份开始加息也基本可以确定，欧洲央行2月议息会议也意外转鹰，中国人民银行进一步宽松的外部压力上升。

王运金：总体来看,受政策推动与信贷季节性投放高峰影响,1月宽货币与增信用的货币政策效果显著,财政政策超前发力明显。但仍不可忽视中长期信贷增长放缓的事实,稳增长目标仍具一定难度。1月金融机构存量存贷比升至83.3%,突破新高。2021年末降准后，银行体系的资金状况尚未出现明显改善,货币政策仍将维持偏松操作,不排除一季度再次小幅降准的可能。预计2月信贷增量出现季节性回落,余额增速可能企稳回升至11.6%左右;政府债券发行提速将有望进一步推升社会融资增速至10.7%左右。

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