清和泉：A股波动率不断下降，牛市周期势必会越来越长

12月17日，清和泉资本发布报告称，对于2021年A股市场来看，随着盈利稳定性提高、机构化和国际化提升，牛市周期势必会越来越长，但短期来看，A股能否打破牛不过三的魔咒，关键点在于政策周期能否波动收敛。对于明年的政策周期会相对温和，全面紧信用的概率较低，跨周期调节更值得关注，因此A股存在些许压力，但也有望迎接重生。

清和泉认为，对于明年的市场特征，盈利主驱动和风格再平衡是确定性的，估值收敛的幅度具有不确定性，关注点在于国内的债务和海外的通胀。公司将以长期景气、格局稳定和盈利向上的线索来对冲估值收缩的压力;看好高端制造中的新能源、出口链的家电和玻纤、互联网平台公司、传统消费中的白酒和调味品、新兴消费中的电子烟和医美、医疗服务中的口腔医疗、在线医疗和CXO。

清和泉表示，随着A股波动率不断下降，牛市周期势必会越来越长，原因在于几方面：一是经济转型在加快，新经济占比持续提升;二是随着市场改革和开放不断落地，机构化和国际化趋势明显。但短期来看，牛市周期是否会拉长，政策调控的节奏或许至关重要。

在确定性和不确定性方面，清和泉表示，如果说2019年-2020年市场估值扩张是最确定的，那么2021年盈利驱动则是最确定的，主要在于：一是从估值的水平来看，2021年估值很难再扩张;二是从估值的驱动来看，2021年宽松退出压制估值;三是从历史的特征来看，A股在估值连续扩张2年之后，下一年均转向了盈利驱动。

清和泉表示，明年政策退出会带来一定的估值压力，因此会沿着长期景气、格局稳定、盈利向上的逻辑去布局龙头企业，再结合2017年的应对经验，财务上会更加重视经营性现金流和ROE水平，具体看好三条主线和一些细分方向：一是高端制造—新能源。中国制造业经历近40年的发展，目前已经实现了从低附加值向中高附加值生产的不断延伸。目前工业产值占全球比重超过30%，为全球第一，研发投入占GDP比重超过2.2%，投入总量仅次于美国。依托着统一的“大市场”、领先的“基础设施”、完备的“产业链”和巨大的“工程师红利”，随着市场不断开放和改革的不断落地，我们长期看好中国高端制造和出口链条的潜力和发展。

二是互联网产业，例如平台型公司。互联网产业在经历飞速发展后，虽然已逐渐步入产业周期的末端，2020年移动互联网用户增长率仅为0.66%。移动互联网用户时长较去年也仅有轻微增长，全网用户月人均打开APP个数为零增长。在存量竞争的大背景下，互联网龙头企业具备用户基数的优势，能够深挖当前的用户价值，同时能够更好抵御流量价格上升带来的冲击，我们看好在后移动互联网时代，具备高护城河的龙头企业能够持续获得超越行业的增长机会。

三是消费行情。大消费一直是牛股辈出的领域，主要得益于其特殊的行业属性，即需求的稳定性、长期性、扩展性和升级性。全球对比，中国市场拥有更加巨大的优势，14亿的人口基数、4亿的中等收入群体，而随着中国人均GDP和可支配收入加速向发达国家靠拢，未来购买力有待持续释放，这一过程中有望诞生更多的大市值优质企业。

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