富国基金曹晋：重仓股一定自己去调研

近日，在富国基金的会议室里，记者见到了曹晋。这位小有名气的基金经理，看上去更像一位在校研究生，穿着朴素，发型也简单随意，体型高大宽厚，声音轻声慢语。记者首先感到的是一种“反差萌”;进入采访环节之后，记者不时会错愕于曹晋丰富准确的表达、深思熟虑的思考、洞中肯綮的见解，“反差感”无时不在。

“平常，曹晋戴着眼镜像个邻家大男孩，有时候你要稍微努力一点，才能把他的外貌与他成熟的谈吐结合在一起观察。一旦你这么去做，才会对这样一位不夸夸其谈、追求言语逻辑、不妄下断论的基金经理印象深刻。”一位共事多年的富国基金“老人”对曹晋的评价带有一丝调侃，但经过近2个小时的独家采访之后，记者也不禁开始赞同。

曹晋，富国基金富国小盘精选基金经理。数据显示，截至2020年1月3日，该基金成立5年以来的累计回报率64%，在同类基金中排名47/720。

“有限空间”中的成长

富国中小盘精选基金，属于混合型基金，专注于中小盘，硬约束是“投资于中小盘股票不低于非现金基金资产的80%”。不难发现，“中小盘”是该基金“跑马圈地”的核心区域，“中小盘”是指中小板、创业板和市值排名在后50%的主板公司。

2015年12月份，A股市场面临一轮大跌，富国中小盘精选的持股仓位不断被减到70%下限。但对该基金而言，无论面临的投资环境有多悲观，投资结构是无法调整的，哪怕该基金的持股仓位降到70%，也必须配置80%以上的成长股，无法像其他灵活配置型基金一样持有较高比例的银行、保险等相对抗跌品种。

说富国中小盘精选在“有限空间”中成长，不无道理。曹晋口中的“有限空间”，实则是给了这只产品一个比较强的风格属性。“我们每个季度都会重筛一遍该基金的投资标的，尤其是对市值排名后50%的主板上市公司。在管理这个产品的过程中，我们十分严格地尊重基金合同，非常严格地遵守它的投资风格，回头来看，这只基金在过去几年的风格演绎是比较极致的。”

在“有限空间”中成长，曹晋在管理富国中小盘精选上有着独到的投资策略。曹晋观察到，一些细分行业的龙头企业，市值相对较低，风险补偿也是足够的，还表现出非常明显的竞争优势，这也最终决定了富国中小盘精选的选股风格——侧重选择细分行业龙头。

从估值看，中小行业龙头是有优势的，“过去几年龙头企业的估值溢价已经到了两倍标准差以上，而在另一方面，一些中小市值的企业面临着估值折价，在去年5月份以前基本上都是标准差的两倍，在去年5月份以后才逐渐修复。”这其中的原因也不复杂，曹晋认为，“银行、金融、地产、大消费等行业中的大蓝筹企业，受供给侧结构性改革等利好政策影响，马太效应愈加明显;细分行业的龙头公司，在去年5月份之后仍能拿到华为或海外企业的订单，这些公司在过去几年估值折价比较多，政府资金也在投入这些行业。未来几年，细分行业的龙头公司的优势会更加明显，历史经验来看，优质的创新型企业在A股上市，有望享受较高的估值溢价。”

如何挑选细分行业的龙头公司，曹晋的方法论是“自上而下”：从“上”判断，未来几年中国最大的方向之一是国产化和进口替代，能够做到进口替代，能够让中国的企业和用户用得放心，这批企业面临着重生机会;从“下”核实，就是要对行业进行比较密切的调研，了解行业变化，分析其变化背后的原因。

“基金经理曹晋聚焦代表中国转型方向的新兴产业中小盘个股，自上而下上精选各行业中处于快速成长期、具有良好治理结构、具备核心竞争力及估值合理的标的进行投资。”富国基金的一位内部人士如此评价曹晋的投资风格。

曹晋表示，“我希望自己从产业视角出发，走在产业发展曲线的前面。”曹晋对产业的观察视角有部分来自于多年在海外生活的经验，曹晋相信A股市场的发展必然会向发达国家股市的一些特征看齐。他以影视行业举例来说，以前国内在影视内容上没有付费习惯，大家都是买一些盗版光碟或者网上下载电影，现在，为影视剧内容付费已经成为很普遍的现象。

重仓股一定自己去调研

“富国中小盘精选基本没有踩雷，严谨的调研机制是我们的防火墙。上市公司的调研机制分几个层面：第一是一定要对其上下游进行调研，其二是对其出货和采购原材料库存的数据进行核对，其三是对其产品发货进度进行跟踪，其四是访谈离职员工和一些在职员工，第五是找同行专家对这家公司进行评判。有一条重要的原则必须遵守，这只基金重仓的公司一定是我亲自去调研过的。”曹晋的语气稍微加重了些，“富国中小盘精选投资的公司都不是‘PPT公司’，没有产品的公司几乎不投，除此之外，我们还要具体掌握产品的发货进度和下游的评价数据。”

在挑选公司时，曹晋始终把上市公司的业绩增长作为首要考量因素，他对成长股的理解就是因为这些公司的成长能够体现在盈利增长中。曹晋表示，不同公司的ROE指标要区别对待，在细分行业，不同公司在不同时点的ROE是不一样的，特别的是，ROE指标对杠杆率是有一定要求的，杠杆率高的公司通常有较高的ROE，但是有一部分上市公司是不愿意用杠杆的。

“我是特别看重财务数据的，一些上市公司领导知道我去调研，会把一些数据提前准备好，双方彼此节省时间。”曹晋对上市公司数据情有独钟，除ROE指标外，他还特别关注上市公司的现金流、净利润增速，关注上市公司的研发投入数据。

曹晋认为，很难用几个简单指标说清一个企业的商业模式和成长模式，在不同时期对财务数据的侧重会有不同。比如，目前他会比较关注有息负债和净资产的比，“民营企业现在比较不景气，而融资政策的放开鼓励了很多民营企业扩产和资本投入，有息负债和净资产的比值，在这个节点比较好的描述了上市公司的扩产和加杠杆的潜力。”曹晋说道。

“成长的潜力有些来自于逆势扩张，市场都不好的时候，其实它在逆势扩张，囤积生产资料、投研发、积累技术，这样的公司反而是我比较喜欢的公司”。曹晋对于这样的好公司溢于言表，“去年到上市公司调研的时候，发现有的企业工人在12月份就直接放假了，以前都是春节前放假。但是也有部分公司在去年的投资研发，正好赶上了技术创新的风口，所以他们的很多产品提价了，有很充足的溢价能力，具备这种特质的上市公司市场表现往往会比较好。”

投资上的“反差萌”

和曹晋共事多年的同事对记者表示，曾在加拿大求学的曹晋，对自己有着极高的要求，他在工作上极为负责、心细、勤奋和认真。“跟他说过的事情，只要他答应了，哪怕再小，他都会记在心上并完成。”

富国中小盘精选基金投资中，也不难发现曹晋性格的印记，在投资中，曹晋负责、心细、勤奋、认真，甚至较真。

不想做那种吃甘蔗吃到最后一口的人，希望是能够不断地去找新方向的。“我是一个很勤奋的人，总觉得自己能挖出很多投资机会，富国中小盘精选的投资标的限制较多，也正是得益于因为这些限制，我会专注于如何挑选细分行业和龙头公司。持续调研是我的习惯，对一个公司调研十几次不是稀奇事。”

对于企业管理层也不赌运气，有的基金经理极为看重管理层，认为这些企业能够跟着优秀的管理层快速成长，对此，曹晋却有不同的心得体会，“这没有对错，但我本质上是不相信管理层的，只需要管理层正常水平就行了，不需要你有超能力，我会跟着优秀的行业成长。”

虽然有严谨的调研体系，但也有看走眼的时候，曹晋坦言，看错的原因往往出现在对行业周期性斜率的判断上，有些公司周期性斜率受突发事件的影响大，譬如中美贸易摩擦等，这样的事情是很难预判的。

碰到看走眼的时候，解决的办法还是调研。“事件会直接反映到股价上，可能会造成股价的波动。所以，第一件事是立即去调研，去跟公司去求证，通过调研判断事件是一次性的还是经常性的，是否是整个产业格局重构;第二会把事件影响叠加进去，重新计算公司未来盈利;第三会了解公司的应对方案。整个流程走下来，如果发现这家公司中长期盈利不好，就会及时止损，不会去赌运气。

“投资方面，曹晋也体现了自己的‘反差萌’。一方面做事心细，另一方面投资乐观、胆大。曹晋的投资风格在公募行业中，算是比较激进的。”一位富国基金老员工如此评价曹晋。

对于挑出行业真龙头的概率，曹晋诚恳地说，“要把所有的牛股都挑出来，这是不可能的，我们也不奢望，希望我们重仓的10个股票里大约有1到2个是牛股，大约有3到6个是跑赢比较基准，也允许1到2个没有跑赢比较基准的。”

谈到未来，曹晋微笑着说：“我记得有一句话，在股市赚钱的机会永远属于乐观者，拉长时间来看，股票市场的表现都是向上的，基金经理也需要对未来长期乐观，机会总是比困难多，世界总是会变得越来越美好，国家的整体发展也是向上的”。

曹晋是乐观派，但也有很纠结的时候，排解纠结的方式是去调研。曹晋重点提到了2015年，“2015年下半年，市场很拥挤，大家都在找机会，那时候做投资决策是非常难的，我花了更多的时间去做调研。我很纠结的时候我是做不了决定的，做决定的时候，会画一条线，把支持的写在一边，把不支持的写在另一边，发现一边的理由排列的非常长，就容易做出决定了。”

“当我们发现市场表现不佳时，决策思路应该还是很清晰的，在投资决策上不会纠结。最难受的，是你觉得市场上应该有机会的，但是市场迟迟不反应，绝大多数人就在那煎熬、等待。”曹晋表示，在这样的时点上，他往往会选择去上市公司调研。

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